วิกฤตเศรษฐกิจ แห่งทศวรรษ

ดร.บุญธรรม รจิตภิญโญเลิศ

คำถามที่นักเศรษฐศาสตร์รุ่นใหญ่ 2 ท่าน ได้แก่ เบน เบอร์นันเก้ อดีตประธานเฟด และ พอล ครุกแมน นักเศรษฐศาสตร์ รางวัลโนเบล และคอลัมนิสต์ชื่อดัง

 ได้ถกเถียงกันอย่างต่อเนื่องแบบเชิงสร้างสรรค์ เมื่อเดือนที่แล้ว คือ ดัชนีใดกันแน่ที่เป็นสัญญาณที่ดีที่สุดในการคาดการณ์วิกฤติเศรษฐกิจ โดยใช้วิกฤติแฮมเบอร์เกอร์ 2008 เป็นสนามทดลอง

โดยฝั่งเบอร์นันเก้ เชื่อว่าดัชนีที่แสดงความตื่นกลัว อย่าง การเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วของต้นทุนทางการเงินของสถาบันการเงิน และการกระตุกตัวขึ้นของผลตอบแทนของสินทรัพย์ที่มิใช่สินเชื่อบ้านที่ได้ทำ Securitized สามารถทำหน้าที่เป็นตัวคาดการณ์ที่ดีกว่าราคาบ้าน ราคาตลาดของสินเชื่ออสังหาริมทรัพย์แบบ Subprime หรืออัตราการผิดนัดของสินเชื่อบ้าน ในการบอกถึงจังหวะและความรุนแรงของเศรษฐกิจถดถอยหรือแม้แต่วิกฤติเศรษฐกิจที่จะเกิดขึ้นในอนาคต ในขณะที่ครุกแมน กลับเห็นต่าง โดยเน้นว่าผลกระทบจากฟองสบู่อสังหาริมทรัพย์แตกที่มีผลกระทบต่ออุปสงค์รวมของเศรษฐกิจสหรัฐต่างหากที่เป็นสาเหตุของ‘วิกฤติเศรษฐกิจ’ แห่งทศวรรษที่ผ่านมา

ครุกแมน ร่วมกับ ดีน เบเกอร์ ใช้ข้อมูลแบบลงลึกถึงขนาดระดับ accounting-based ทำการวิเคราะห์แบบระบบสมการเชิงโครงสร้างหรือ Structural Analysis เพื่อชี้ให้เห็นถึงจีดีพีที่หดตัวและชะลอลงและการว่างงานที่เคยสูงสุดเกือบ 10% ในช่วงเวลากว่า 7 ปีหลังวิกฤติการเงิน 2008 ว่ามาจากปัจจัยของตลาดอสังหาริมทรัพย์

ทั้งนี้ ครุกแมนทิ้งท้ายว่า กรอบวิธีการวิเคราะห์ของเบอร์นันเก้เป็นวิธีที่ละเอียดน้อยกว่า ซึ่งเรียกกันว่า Reduced-form โดยหาปัจจัยต่างๆ ในตลาดการเงินแล้วใช้ข้อมูลย้อนอดีต (Time-Series) เพื่อประมาณผลกระทบต่อจีดีพี ในทางกลับกัน ครุกแมนร่วมกับดีน เบเกอร์ ใช้ข้อมูลแบบลงลึกถึงขนาดระดับ accounting-based ทำการวิเคราะห์แบบระบบสมการเชิงโครงสร้างหรือ Structural Analysis ซึ่งครุกแมนมีบลั๊ฟว่า หากจะกล้าสรุปแบบที่ฟันธงว่าระบบการเงินที่กระตุกขึ้นมาแบบรุนแรงจนทำให้วิกฤติแบบลากยาวนั้น เบอร์นันเก้ต้องใช้วิธี Structural Analysis อย่างที่เขาทำ ซึ่งจะทำให้เห็นกลไกการเชื่อมโยงหรือ Transmission Mechanism ระหว่างกัน อย่างไรก็ดี ครุกแมนมีทางลงให้กับความเห็นต่างของเขาและเบอร์นันเก้ว่าเขาเองศึกษาในช่วงเวลาที่ยาวนานกว่า ในขณะที่เบนศึกษาในช่วง 1-2 ปีแรก เลยทำให้ผลออกมาต่างกัน

ด้านเบอร์นันเก้ได้เขียนตอบกลับว่าหากพิจารณาให้ดี แม้ตัวเลขสินเชื่อบ้านและอสังหาริมทรัพย์ก่อนวิกฤติ จะไม่ได้ชี้ว่าจะมีวิกฤติการเงินเกิดขึ้นในเวลาต่อมา ทว่าเขาเคยออกบทวิจัยร่วมกับมาร์ค เกิร์ตเลอร์ และไซมอนด์ กิลไคร์สต์ ในปี 1999 ว่าการลดหนี้หรือ deleveraging ของงบดุลภาคครัวเรือน มีส่วนต่อวิกฤติเศรษฐกิจอย่างที่ครุกแมนเชื่อ ทว่าหากระบบการเงินสหรัฐไม่เข้าขั้นโคม่าในเดือน ก.ย.2008 วิกฤติซับไพร์มจะไม่เกิดขึ้นจากเพียงแค่จากความไม่สมดุลของตลาดอสังหาริมทรัพย์หรือครุกแมนมองว่ารวมถึงตราสารหนี้ซับไพร์ม

ในประเด็นนี้ ผมขอออกความเห็นส่วนตัวว่า พื้นความรู้เดิมหรือความถนัดของทั้งคู่ มีผลต่อข้อสรุปของสาเหตุที่พวกเขาฟันธงว่าเป็นปัจจัยที่ทำให้เกิดวิกฤติการเงินในรอบที่ผ่านมา โดยผลงาน Signature ของเบอร์นันเก้ ไม่ใช่การศึกษาวิกฤติเศรษฐกิจญี่ปุ่นในยุค 1980 อย่างที่หลายคนทราบกัน ทว่าผลงานชิ้นที่ใส่ ตัวกลางของระบบการเงิน หรือ Financial Intermediaries ลงไปในตัวแบบจำลองทางเศรษฐกิจ ที่เรียกว่า Financial Accelerator เป็นครั้งแรก เพื่อแสดงถึงผลกระทบของสถาบันการเงินต่อพลวัตทางเศรษฐกิจเมื่อเกิดความแน่นอนต่อระบบเศรษฐกิจต่างหากที่เป็นผลงานชิ้นโบว์แดงของเบอร์นันเก้ ซึ่งความเด่นตรงนี้ ทำให้เมื่อเกิดการล่มสลายของเลห์แมน บราเธอร์ในปี 2008 เบอร์นันเก้จึงอ่านเกมเพื่อที่จะหาทางแก้ไขเหตุการณ์ช่วงคับขันในเดือน ต.ค.2008 ได้แบบไม่เจ็บตัวเกินเหตุ

นอกจากนี้ ตัวเบอร์นันเก้เอง ในฐานะที่เป็นอดีตประธานเฟด มีแนวโน้มที่จะชี้ไปว่าดัชนีทางการเงินที่เกิดกระตุกขึ้นอย่างแรงในช่วงเดือน ก.ย. 2008 เป็นต้นเหตุของวิกฤติการเงินโลก 2008 เนื่องจากหากเขาเชื่อว่าวิกฤติเป็นผลมาจากฟองสบู่อสังหาริมทรัพย์แตก นั่นหมายความว่าเบอร์นันเก้เองละเลยสัญญาณดัชนีอสังหาริมทรัพย์ที่แม้จะไม่ชัดเจนว่าถึงขั้นจะเกิดวิกฤติ ทว่าหากมองดัชนีทางเศรษฐกิจต่างๆ ในภาพใหญ่แบบบูรณาการ ผมว่าก็พอจะอนุมานได้ว่าวิกฤติใหญ่กำลังรออยู่ตรงหน้า อย่างที่นูเรล รูบินีทำนายไว้แต่เขาก็ไม่รู้ช่วงเวลาที่ชัดเจน

หันมาฝากครุกแมนบ้าง หลายคนทราบดีว่าครุกแมนโดดเด่นจากผลงานการสร้างแบบจำลอง Currency Model รุ่นแรก ที่ชี้ถึงความไม่เสถียรของระบบเศรษฐกิจที่ใช้ระบบอัตราแลกเปลี่ยนแบบคงที่ในระบบเศรษฐกิจเปิดแบบเสรี ที่นักเก็งกำไรพร้อมถล่มค่าเงินประเทศนั้น เนื่องจากสำรองเงินตราระหว่างประเทศมีจำกัด แต่หากใครเป็นแฟนพันธ์ุแท้ของครุกแมน จะทราบว่าครุกแมนเป็นอัจฉริยะด้านการใช้เรขาคณิตในการพิสูจน์ทฤษฎีการค้าระหว่างประเทศ และที่น้อยคนมากๆ จะทราบคือ ครุกแมนเก่งในวิชา Spatial Economics หรือเศรษฐศาตร์ที่ใช้ในการพัฒนาพื้นที่ให้เป็นมือง ซึ่งผมมองว่าแม้เขาจะห่างจากงานทางด้านนี้มานาน แต่ Sense ของครุกแมนในเรื่องนี้ยังดีมาก และนี่คือสาเหตุที่เขาและโรเบิร์ต ชิลเลอร์ นักเศรษฐศาสตร์ รางวัลโนเบล มองออกว่าตลาดอสังหาริมทรัพย์สหรัฐที่เขาเตือนมา 2-3 ปีก่อนวิกฤตซับไพร์ม ว่าเริ่มจะส่อเค้าว่าจะเป็นวิกฤต

โดยคำตอบของปริศนานี้ มีความสำคัญสุดๆ ต่อบริบทการวิเคราะห์วิกฤติเศรษฐกิจในอนาคตเป็นอย่างมาก

ที่มาบทความ: http://www.bangkokbiznews.com/blog/detail/645949